来源：Lionheart
作者：王海军，毕业于南开大学金融学院，现任职于某大型上市券商总部，从事宏观经济预测、大类资产配置组合以及行业、公司投资标的价值研究。
（本文仅为个人即兴创作，不代表所在机构立场）
8月17日，央行发布的关于改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制的公告在原本沉闷的金融市场上掀起了不小的波澜。有研究机构认为在中国经济数据全面回落以及PPI通缩的情况下降准、降息为应有之义，此次LPR机制改革应时应景，无异于天降甘霖；也有投资机构认为中国的利率双轨制有着深刻的社会因素，LPR并不能从根本上解决中国利率双轨的局面，LPR改革对于降低实体经济融资利率的作用有限。笔者认为：相比于从中长期来看LPR改革能否推动中国利率并轨以及是否能顺利降低实体经济融资成本，投资人更应该注意到此次LPR改革可能意味货币政策将从结构性宽松转为全面宽松。首先，对于此次LPR改革来说降息是第一性的，并轨为第二性的。在央行发布LPR改革机制的前一天，李克强总理在国务院常务工作会议将LPR改革作为降低实际利率水平的首要工具（原文：要保持流动性合理充裕，坚持用改革办法，促进实际利率水平明显下降，并努力解决“融资难”问题。一要改革完善贷款市场报价利率形成机制，在原有1年期一个期限品种基础上，增加5年期以上的期限品种，由各报价银行以公开市场操作利率加点方式报价，全国银行间同业拆借中心根据报价计算得出贷款市场报价利率并发布，为银行新发放贷款提供定价参考，带动贷款实际利率水平进一步降低）。此外，在货币政策执行报告里，央行也多次强调“更好地发挥贷款市场报价利率（LPR）在实际利率形成中的引导作用,降低小微企业融资实际利率”。利率并轨本身是让贷款利率锚定公开市场利率，它即可能让利率降低也可能让利率升高。目前，在中国外部压力明显、内部经济疲弱的背景下，管理层一再强调以LPR改革来降低实体经济融资利率，佐证了降息的第一性。在判别了第一性和第二性的问题后，我们就不会再沉溺于诸如MLF利率属于政策利率、市场化程度不高、利率期限不全等无止尽的细节当中。此时，我们主要关心：央行将以何种形式降低信贷利率？对金融市场又影响几何？改革制度LPR报价以按公开市场操作利率（主要指中期借贷便利利率）加点形成的方式形成。因此要降低LPR利率要么降低公开市场操作利率，要么减少加点。而这两方式对金融市场产的影响可能截然相反。按照中国这二年以来一直坚持实施结构性货币政策这一政策脉络来看，降低银行加点数为应为LPR改革的首选。和年央行连续下调存贷利率，此时市场利率和信贷利率同步下行，为全面降息。进入年11月以后，央行采用以SLF利率为上限，以7天逆回购利率为下限的利率走廊机制，通过公开市场操作，引导市场利率（主要是DR），此时因为双轨制的原因，中国呈现金融市场单方面结构性降息的特征，譬如下半年至今，公开市场利率（DR）不断下行而以信贷利率却不断上行。年下半年以后DR甚至下穿7天逆回购利率，央行精心打造的利率走廊机制被击穿。央行意图让利率下行，而又不顺水推舟地下调7天逆回购利率。笔者认为这和央行意图使用结构性的货币政策进行经济结构调整而又意图避免整体利率大幅下行导致微观经济体走上加杠杆的老路息息相关。央行宁愿让利率走廊机制被击穿而不愿意调整公开市场操作利率，体现了央行对于全面货币宽松的审慎态度。如果央行通过LPR制度改革要求银行降低加点数来降低实体经济利率，那么央行就能够在金融市场利率不变的情况下，单方面降低信贷利率，保持结构性货币政策的连续性。此时，一旦降低信贷利率的政策目的得以完成，那么金融市场广泛期盼的“金融市场降息”可能落空。然而，今天中国人民银行官方