核心观点
投资要点1：布局前瞻，打造一站式互联网金融平台
公司以满足用户需求为核心，围绕内容/社交/决策/交易四个方面打造一站式互联网金融平台。公司以财经资讯起家，逐步发展形成互金生态圈，这是纵向深耕和横向拓展的过程，而流量作为核心优势循复利用，贯穿始终。公司成功转型之路也是内外合力的结果。对内东方财富增大科技投入，提高研发实力，对外通过并购收购拓张金融版图。
投资要点2：业务转型，从金融资讯走向证券业务
东方财富不断发展，逐渐由以金融数据服务与广告收入为主的结构转变成以证券收入与金融电子商务服务为主的收入结构。其中，基金代销持续稳居行业第一，随着我国居民基金理财需求的不断增加，基金代销业务收入也有望进一步提升，但蚂蚁金融等金融巨头的抢食市场，在基金申购费率及申购量给公司带来压力。证券业务则是公司现在的发展重点，利用金融科技、低价策略抢占市场，随着流量优势转化，公司业务份额也在逐渐扩大。
投资要点3：流量+成本+高粘性，有望成为我国证券零售独角兽
B+C端生态体系健全，线下持续跑马圈地，线上流量优势完胜传统券商。我们认为，线下营业部的迅猛发展，是基于当前监管下诸多业务必须柜台办理的闲时要求。而B端形成了客户信任，而如choicelevel2等航母级产品群奠定了B端作战基石，公司经纪人通过东方理财师工作平台展业，目前整体的经纪人的数量已经居于市场前列，同时也通过投资顾问为客户提供资产配置建议。
与传统券商相比，由于公司依托互联网，成本优势明显，在佣金价格战中脱颖而出，迅速占领市场份额。且公司APP月活量原高于其他券商，主要以31-40岁的客户为主，同时的换手率也比较高。与互联网巨头BATJ相比，公司具有金融机构的专业性优势，有助于吸引高粘性的投资者。
从线上到线上线下齐发展，从提供金融资讯的财经网站到一站式金融服务平台，东方财富不断扩展业务与客户群，涉足的领域也更加多样全面，随着牌照的不断完善，满足不同用户群的财富管理需求，营收结构将会不断变迁，有望成为“东方”嘉信理财。
投资要点4：横向布局，打造综合性金融服务机构
除已有的广告/数据、金融电商、证券业务外，公司还在积极布局公募基金、保险销售、征信等业务，试图打造一个完整可持续、闭环的互金生态圈。流量、成本优势可以帮助公司迅速扩张，提升行业地位。全业务式格局，提升客户粘性，增加公司业务收入，可有效应对不同市场行情对公司收入状况的冲击。
投资要点5：可转债发行，助力公司战略发展
在完成此次可转债发行后，东方财富证券的净资产提升至亿元。由于东方财富长期以来提供金融数据、资讯，基金代销，券商经纪业务等轻资产业务，公司的总体资产量并不多，尤其是与传统大型券商相比，东财的净资产较小。但随着东方财富券商业务不断开拓，也会对重资本业务不断倾斜，届时公司将完成各项融资以补充净资产和核心资本。此次可转债的融资便为东方财富的业务开拓打下了基础。
估值与投资建议
我们认为，公司净利润增长可靠真实。Q3显示投资收益+公允价值变动等非经营性收益变动的部分约为2.10亿元，占利润总额约为21.84%。若剔除此部分，公司的净利润增长仍能达到77.45%。东方财富营业利润率、成本费用利润率在年达到顶峰之后，经历了一个倒U型发展路径，年前三季度公司的营业利润率、成本费用利润率分别为40.65%、54.82%。我们认为，东方财富目前处于边际成本递减阶段，具备规模经济及范围经济优势，未来随着行情的复苏，市占率提升及成本率下降将双轮驱动净利润持续增长。年为新经济元年，展望年，东方财富作为零售证券领域的独角兽，未来在财富管理领域的继续施展身手。预计公司-年的摊薄EPS分别为0.21/0.27/0.35元，对应的PE分别为64/49/38倍，首次覆盖，予以“推荐”评级。
风险提示
中美贸易摩擦可能加剧风险；宏观经济下行风险；股票市场系统性下跌风险；市占率提升不及市场预期；科创板对创业板可能存在的冲击风险。
正文
01
战略清晰，布局一站式互联网金融平台
内外兼攻：战略深入三步走，科技赋能券商
01
战略三步走，流量复用转型互联网券商
内生赋能，重视技术产品研发
公司成功转型之路是内外合力的结果。公司以财经资讯起家，于年、年分别上线“股吧”和“天天基金网”，互动社区的出现帮助积累了大批用户流量。另外，行情终端软件“东方财富通”和Choice资讯也在金融数据服务上增加了用户积淀。
公司的内生发展离不开研发的投入，技术的更新升级对科技型企业（Fintech）至关重要。公司研发人员占员工数量的40%左右，研发投入金额从年的0.40亿元增长至年的1.82亿元，年度新增软件著作权由12项增加至32项。另外，公司年还取得新注册商标40项，非专利技术5项。
根据《证券期货经营机构信息技术治理工作指引（试行）》测算，一个年均营收大概在亿左右的证券公司，平均每年的IT投入应该在3个亿以上，而一个总数在0人以上的证券公司，应该至少拥有60名IT人员，目前大多券商均未达到该标准。
外延重组并购加速扩张
外延重组并购加速了东方财富在业务版图上的扩张。公司于年、年分别收购香港宝华世纪证券和西藏同信证券（后更名为东方财富证券），同步开启海外和国内的券商业务。年7月增资入股上海漫道金服（原易真股份），年参股中证信用云，进军第三方支付和征信领域。
公司的战略布局可根据商业模式和主要盈利来源的变化划分为三个阶段，是纵向深耕和横向拓展的过程，而流量作为核心优势循复利用，贯穿始终，并逐步推进财富管理平台建设，形成规模与范围经济优势。
财经门户网站积累流量，互联网金融属性明显
-年是战略演进的第一阶段。公司成立之初，盈利来源主要有二：一是通过“东方财富网”门户网站免费发布财经资讯，以及建立“股吧”等财经社区帮助互动交流，来积累流量并获取广告收入。二是通过行情终端“东方财富通”等付费软件赚取金融数据服务收入。该阶段具有极强的互联网属性，流量平台的天花板明显。
互金交易平台收获流量红利，金融属性增强
年至今是战略演进的第二阶段。公司在上一阶段积累的流量+品牌效应在垂直财经领域得到利用。年天天基金网获得基金代销资格后，流量引流效果显著，并借助市场东风于年出现井喷式增长。公司开展证券业务后，同样以流量+成本优势取得高市占，并迅速赶超基金代销，营收占比逾半。现阶段的主要收入来源是证券佣金收入与基金代销收入，金融属性提升。
财富管理平台巩固流量积淀，转变存管获利
公司发展的下一阶段可能是看齐嘉信理财，成长为综合财富管理平台。公司于年开始筹划设立基金管理公司，年10月设立西藏东财基金管理有限公司，进军财富管理领域意图明显。未来阶段，公司或以线上线下多渠道和更丰富的资管产品为零售用户提供财富管理服务，打造基金代销/证券业务/资产管理/保险代理/小贷/征信/第三方支付等全牌照平台，主要盈利来源证券经纪业务、资本中介业务所带来的利息收入、财富及资产管理业务收入。
02
一站式服务，构筑互金生态圈
公司以满足用户需求为核心，围绕内容/社交/决策/交易四个方面打造一站式互联网金融平台。用户可以在东方财富网平台上获取财经资讯方面的内容，或者在股吧、基金吧等财经社区进行互动交流，在需要进行进一步的投资决策时，可以向Choice等金融数据终端寻求数据支持。东方财富网站上，有明显的基金与证券业务的接口，方便用户在确定投资决策后及时进行基金的申购赎回或股票期货的交易而实现流量变现。
除已有的广告/数据、金融电商、证券业务外，公司还在积极布局公募基金、保险销售、征信等业务，力求打造一个完整可持续的互金生态圈。在该生态圈中，客户全产业链需求可得到满足，系统的一体化将提升用户体验感，增强用户粘性，流量不易流失，用户产生的数据还能被用于征信，形成生态闭环。
03
股权激励激发活力，资本扩张助力战略腾飞
公司股权结构均衡稳定，根据年半年报，前十大股东合计持股39.61%。实际控制人其实先生以23.81%控股，其他九大股东持股比例均在5%以下。其中，第二、第三大股东沈有根先生、陆丽丽女士与董事长其实先生分别系父子和夫妻关系，三位关联人合计持股29.57%。
股权激励促进公司长远发展
公司于年、年分别进行了两次股权激励计划。第二次的股权激励授予股票期权万份，较第一次的.5万份激励力度明显增强。股权激励有利于调动公司中高级管理人员及员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，促进公司长远发展。
多次资本扩张助力战略实施
为助力经营及战略发展，公司以直接或间接的多种融资方式进行了资本的募集。截至年第一季度，公司自上市以来累计募资.40亿元，直接融资居多。其中，首发筹资占比8.85%，两次定向增发占比最高，合计为52.40%。公司于年底成功发行46.5亿可转债，限制发展的资本瓶颈将被打开，筹资占比28.99%。
业绩增速超同业高发展，互联网券商独角兽属性凸显
业绩持续增长，基金代销拉升营收新量级
自上市以来，公司业绩持续增长。从近年的业绩表现来看，营业总收入从年的2.23亿元增长至年的25.47亿元，CAGR达到50.10%。归母公司净利润从0.38亿元跃至6.37亿元，CAGR高达60.27%。年前三季度营收23.79亿元，同比增长34.76%。前三季度归母净利润8.01亿元，同比增长75.02%。
其中，-年是公司发展最为迅速的两年，年营收同比增速接近%，归母公司净利润翻了30倍以上，年营收同比增速达到%，归母公司净利润也翻了10倍以上。公司营收和利润的增长主要得益于基金代销业务的飞速发展，互联网电商的低成本和便捷性优势明显。
证券业务打开新局面，经纪+利息收入成重要支点
自公司年拓展证券业务后，证券经纪和融资融券发展迅速，加之年基金销售行情走低，证券业务一跃成为公司业绩增长的主力军。在年的主营业务收入结构中，证券业务以14.34亿元占据半壁江山，同比增速24.87%。基金代销以8.44亿元占比营收32%。
在证券业务细分中，占比最多的是证券经纪业务，年上半年的经纪收入为5.47亿元，同比增长54.96%，占比59.27%；其次是利息净收入3.26亿元，占证券业务收入的35.30%。除此外，资管业务、投行业务和期货经纪业务分别占比1.27%、1.06%、2.63%。
券商属性凸显，零售证券业务的独角兽成色渐显
公司自年布局证券业务后，与原有金融数据服务和基金代销等业务协同效应显著，券商属性逐渐凸显。年下半年至年底，公司股价与券商指数之间的相关系数为0.68，与创业板指的相关性为0.55，均具有较强的正相关性。
东方财富的波动率更大，在wind二级行业多元金融中，公司的Beta值（最近24个月）为0.左右，排名第二十九位，券商界龙头中信证券的Beta值为1.左右，排名第七。东方财富作为新兴互联网券商，波动率高意味着一定的成长性。
02
基金代销业务红海竞争趋势，未来压力凸显
时代弄潮儿，审时度势
年以前，金融数据服务和广告服务是东方财富的主要营收来源。自年，公司获得基金牌照、并在同年7月开始销售基金后，金融数据和广告业务占比逐年减少，年，基金代销业务正式成为公司主要营收来源之一，占比约27%，并从此逐年迅速增长，年基金代销业务取代金融数据服务、广告业务的地位，跃升为公司第一大营收来源，占比60%，年进一步提升为超过83%。年，基金代销势头有所减弱，与此同时东方财富顺应市场提前预判，并获得券商牌照，年证券业务便取代基金代销跃升为公司最主要的营收来源，近两年继续稳步增长。从H1的收入构成来看，证券业务收入9.23亿元，约占56.45%，金融电子商务收入5.84亿元，占比约35.72%。
目前公司主营业务有证券业务、基金代销、金融数据服务和广告业务，其中基金代销业务由公司近年开始布局、并且迅速增长成为公司主要业务之一。
天天基金代销能力突出，未来竞争压力
01
中国基金市场前景广阔
中国基金市场迅猛增长，股票市值规模不断壮大
数据库显示，在过去的十年里，基金市场迅猛增长。截至年6月31日，中国基金市场上只基金，份额达到12.40万亿人民币，资产净值达到12.68万亿人民币。A股市场方面，截止年8月31日A股股票市值达到了47.57万亿，-年的CAGR高达15.05%，随着中国资本市场不断开放推进，包括基金、股票在内的市场规模将不断扩大，服务于实体经济发展。
中国基金渗透率偏低
但是与全球主要国家对比，中国基金市场仍有很大的发展空间。中国基金行业协会的数据显示，相对于GDP全球占比，中国基金市场规模占全球市场份额还有较大的发展空间。中国的基金占比/GDP占比仅为0.6，远低于英美日等发达国家，也低于一些发展中国家，如印度。
中国居民资产配置中基金占比有待提高
从居民金融资产结构数据来看，中国居民资产配置偏向储蓄，占比超过40%，基金占比约1%；而从美国居民的金融资产配置来看，美国居民更偏向于风险类资产，如股票、基金，其中基金占比超过20%，储蓄类金融资产则相对较少。从中美居民金融资产配置的对比来看，中国基金行业还有很大的增长空间。
02
依托先发优势，基金代销独领风骚
基金代销转向独立代销机构
从基金代销机构的分布来看，基金代销正从传统的银行、券商逐步转移至独立基金代销机构，如天天基金，同花顺。wind数据显示，在代销基金数前10名的机构中，独立基金销售机构正在不断提高占比，从年的3家提升至年的6家。天天基金等独立基金代销机构符合市场导向，发展前景更加广阔。
基金代销规模排名稳居第一，重要的收入来源+边际有所下滑
借助前瞻的布局、及其带来的先发优势，历年来天天基金代销业务增长迅速。截至年上半年东方财富基金销售额为.19亿元，从基金代销数量排名来看，天天基金依托流量和用户黏性优势，基金代销业务稳居行业第一。
货币基金“活期宝”占领市场，资管新规下存隐忧
依托天天基金的迅速发展，东方财富的基金代销数量居行业第一。在年三季度报中，东方财富净利润同比上涨75.45%，这正是券商业务和代销基金业务收入同比大幅上涨的结果，虽然较中期的增速有所下滑。在渠道优势明显的基金业务上，东方财富也在加强产品供应端的研发。
自年以余额宝为代表的“宝宝们”的相继问世，货币基金迅速在国内打开市场，增速惊人。货币基金从年底的不足1万亿规模到年9月底超过8万亿，我国货币基金市场需求很大。但在资管新规下，货币基金收益率面临下滑至货币基金面临收缩压力。
由于现金管理和固定收益产品具有较明显的同质化特征，具有渠道优势的东方财富可以迅速占领一席之地。为此，东方财富推出了特色产品活期宝。活期宝是针对天天基金旗下货币基金而专设的一款理财产品，活期宝里的资金可以购买任一货币基金，并可以实现一键互转，将低收益的产品迅速转为高收益的产品，支持随时取现且无手续费。
从活期宝的规模看，年扩张迅猛，年随着监管趋严销售规模大幅回调，年重新实现平稳增长，总体趋势平稳向好。在货币基金迅速扩张市场的几年里，活期宝抓住机遇，在货币基金领域站稳脚跟。
以活期宝关联基金博时现金B为例，对比活期宝、余额宝、银行理财的7日年化收益率。基本而言，活期宝收益基本一直高于余额宝，且个别周的收益非常高。与银行理财收益相比，银行理财的整体收益更为平稳，但考虑到银行理财产品需要定期周转，手续相对复杂，不如活期宝买卖方便。
特色类理财产品出现，满足客户多元需求
为满足客户多元化的投资需求，东方财富不仅提供了风险低收益稳健的货币基金产品，还打造了品种丰富的特色产品，定期宝、指数宝、组合宝、私募宝等。
与银行定期理财相比，定期宝降低了理财门槛，且结合了基金管理的优势，透明度更高，随时可买，到期滚存。凭借操作方便、利率较高的特点，定期宝吸引了潜在的银行理财产品客户。指数宝则定位于风险偏好的客户群体。由于指数宝直接跟踪指数进行被动投资，满足了牛市中客户对高收益的要求，同时被动投资策略大大降低了管理费用，形成了自身的优势。
组合宝和私募宝则邀请了行业精英坐镇，为客户提供专业化的投资意见。东方财富建立了首个以基金公司为投顾的产品组合。组合投资可以配置一揽子优质基金，享受专业化投资理财建议的同时又达到了分散风险的目的。东方财富通过不同理财产品的构建满足了不同风险偏好、不同金融知识水平、不同资金实力的客户的需求，将便捷化投资、专业化投资成为一种可能。
03
巨头来袭，压力有所显现
巨头来袭，流量为王
阿里与腾讯分别于年、年获得基金销售牌照。支付宝、